金錢永不眠，這一次備受追捧的“人氣王”是此前飽受冷落的國債期貨。

   國慶節(jié)后，在市場資金充裕、投資者情緒亢奮的引領(lǐng)下，國債期貨市場掀起了一場前所未有的“瘋漲”行情：5年期、10年期國債期貨主力合約TF1512、T1512收獲11連漲并不斷刷新歷史新高，TF1512首次突破100元大關(guān)，T1512還以逾1%的日漲幅創(chuàng)出單日最大漲幅。與此同時，國債期貨一改之前成交低迷的狀況，5年期國債期貨成交量、10年期國債期貨持倉量和成交量均創(chuàng)下歷史最高紀(jì)錄。

以國債期貨大幅上漲為標(biāo)志，債券收益率再次加速下行，財政部10年期國債中標(biāo)利率出乎意料地跌破3%，創(chuàng)下自2008年以來的最低水平，二級市場上5年期、10年期國債現(xiàn)券收益率也紛紛跌破3%。

“由于收益率下行太快、幅度太大，導(dǎo)致很多機構(gòu)還沒反應(yīng)過來，就已經(jīng)錯過了這輪行情。”盡管“債牛”步伐明顯加速，但據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，很多投資者無緣這輪波瀾壯闊的行情，再度惋惜地成為“踏空者”。而更令市場困惑的是，基本沒有聽到提前埋伏好的多單。

23日，央行再次宣布降準(zhǔn)降息。在貨幣寬松的背景下，持續(xù)下跌的收益率水平和大幅上漲的國債期貨價格是最后的狂歡還是新一輪漲勢的開始？對多數(shù)踏空了此輪行情的投資者來說，仍然是充滿挑戰(zhàn)的謎題。

意料之外的火熱行情

“最近債券市場感覺比股市5000點時還火爆，國債期貨數(shù)日連漲，浮盈加倉完全可以翻倍了！”面對如火如荼的債市行情，有投資者驚嘆道。

此前鮮被攪動的債市，最近的確風(fēng)起云涌。中國證券報記者統(tǒng)計，截至10月23日的最近18個交易日里，五年期、十年期國債期貨主力合約創(chuàng)紀(jì)錄地實現(xiàn)11連漲，并不斷刷新歷史最高，TF1512最高觸及100.565元，區(qū)間漲幅為1.49%。與此同時，十年期國債期貨漲勢更猛，主力合約T1512相應(yīng)區(qū)間漲幅高達(dá)2.8%，盤中同樣觸及99.48元的歷史最高點。

“不明真相的投資者可千萬別小看這點漲幅，若算上國債期貨本身80倍左右的杠桿，短時間內(nèi)多頭就能實現(xiàn)收益翻倍。”有投資者告訴記者。

“以5年期國債期貨為例，10月9日的上漲幅度為0.79%，按照中金所最低保證金1.2%的要求，杠桿可以達(dá)到83倍，那么以昨日結(jié)算價入場做多，截至今日收盤的絕對收益率將會達(dá)到近66%，充分滿足了投機者的財富增長需求。”長城證券固定收益部投資經(jīng)理吳慧文指出。

不斷累積的財富增長效應(yīng)迅速點燃了市場的投資熱情，資金蜂擁進(jìn)入國債期貨市場，其亢奮程度從急劇擴大的成交量可見一斑。截至10月23日收盤，五年期、十年期國債期貨成交量分別高達(dá)50460手和21384手，雙雙創(chuàng)歷史最高紀(jì)錄。

如此火熱的市場行情中，究竟是哪些幸運兒賺到了錢？中國證券報從多位業(yè)內(nèi)人士處采訪得知，目前銀行仍未獲準(zhǔn)參與國債期貨交易，市場主要參與者為券商自營和私募的機構(gòu)投資者，以及個人投資者，真正吃到這輪行情的傳統(tǒng)機構(gòu)投資者可能并不太多，投機力量的活躍在其中扮演了重要角色。

“從以往的規(guī)律來看，相較9月份，10月的收益率確實會有一定幅度的下行，但是今年的這一輪行情，收益率在國慶后的兩個工作日就下行了15BP，超出了大家的預(yù)期。”一位銀行交易員告訴記者。

據(jù)中金公司的路演體會，在現(xiàn)貨市場上，傳統(tǒng)的銀行自營、券商、保險和基金（個別債基把握精準(zhǔn)）都不是本輪長端利率債行情的主要買家，大行理財和農(nóng)信等小銀行才是主力。

“真正吃到這輪行情的好像確實不多，我所知道的部分投資者在國債期貨上漲到一定程度之后再進(jìn)入，大家方向比較一致，都是以做多為主，但我基本沒有聽到有投資者提前埋伏好的。不過一些私募機構(gòu)可能由于一直在參與國債期貨，所以持倉時間長，但是他們也沒有想到這些行情。”混沌天成期貨研究員季成翔對記者說。

對于很多從事債市交易的投資者都踏空了這輪行情，銀河期貨研究員胡明哲認(rèn)為完全可以理解，“我本人此前和這些交易員一直判斷為慢牛格局。這波行情雖然有長期因素的推動，但從上漲速度看，無法預(yù)料的短期因素和市場參與者的過度預(yù)期對價格上漲的推動作用更大一些。”

“持倉量遠(yuǎn)未如成交量那般急劇擴大，應(yīng)該表明投機盤在10月9日以來的行情中起了較大作用。”方正中期期貨研究員季天鶴同時表示，由于目前的經(jīng)濟與資金形勢總體有利于債市上漲，市場普遍看多，在本輪行情前入場的多頭獲得收益是意料之中的事。所謂“踏空了行情”，應(yīng)該主要指此前投資者對國債期貨參與熱情不高，沒有提前入場做多，現(xiàn)在行情過去后，產(chǎn)生了踏空的惋惜感。

誰推動債牛加速前沖

國債期貨各合約連創(chuàng)新高，現(xiàn)券市場國債收益率亦不斷下行，近期期、現(xiàn)市場良性互動，市場交投活躍，投資熱情高漲，債�？芍^撒蹄歡跑。

10月14日上午，財政部招標(biāo)的280億元人民幣10年期固息國債中標(biāo)利率出乎意料地低至2.99%，跌破3%的心理位置，并創(chuàng)下了自2008年以來的最低水平。中長端利率債二級市場同樣買盤旺盛，10年期國債收益率從9月初的3.3%左右，最低下行至3%附近，短期內(nèi)下行幅度近30BP；10年期國開債收益率也從3.81%左右最低下行至3.5%，現(xiàn)貨市場收益率普遍下降了30-40BP。

在多數(shù)業(yè)內(nèi)人士看來，經(jīng)濟基本面偏弱、寬松預(yù)期再度升溫、銀行間市場流動性充足加之結(jié)構(gòu)性資產(chǎn)荒引發(fā)再配置是導(dǎo)致近期國債期貨大漲的原因，而投資者風(fēng)險偏好的轉(zhuǎn)變和投機盤的活躍助推了其爆發(fā)式上漲。

“一方面，疲弱的經(jīng)濟數(shù)據(jù)使投資者預(yù)期貨幣政策寬松以及利率下行；另一方面，資金加大債市再配置也促使了市場收益率整體走低。”季天鶴說。

從基本面來看，季成翔指出，從公布的三季度GDP數(shù)據(jù)來看，第二產(chǎn)業(yè)繼續(xù)收縮，伴隨著工業(yè)增加值、固定投資等繼續(xù)下滑。而第三產(chǎn)業(yè)繼續(xù)擴張，伴隨著社會消費零售額開始有回暖跡象。那么，未來經(jīng)濟增速和相應(yīng)的貸款利率都會自然下行，這是一個長期趨勢，對債市是最大的利好。

與此同時，近期流動性充裕、配置資金蜂擁而至也導(dǎo)致債券市場買需高漲。如中金公司所言，今年股票加杠桿并衍生出打新、配資、兩融收益權(quán)等眾多巨量高收益金融資產(chǎn)，一度掩蓋了缺資產(chǎn)尤其是高收益資產(chǎn)的事實。但6月份開始的股市調(diào)整導(dǎo)致股市衍生資產(chǎn)收縮引發(fā)的再配置成為債券市場延續(xù)至今的主線。

在存量資產(chǎn)不斷到期以及新增資產(chǎn)收益率不斷下降的情況下，大量資金的再配置壓力引領(lǐng)其奔向債券市場，并上演了一場從短端到長端、從信用債到利率債、從杠桿到久期的完美輪動。

對于國債期貨大漲的短期原因，國信期貨指出，這一輪上漲行情由央行推出的信貸資產(chǎn)再貸款刺激政策推動，可能有投機交易盤跟風(fēng)，進(jìn)一步推高國債期貨的價格。隨后投機交易盤獲利了結(jié)，期債隨之回落。

至于十年期國債期貨為何漲速更快？季天鶴解釋稱，“應(yīng)該是市場在追逐高收益的過程中，涌入長期限高利率品種，表現(xiàn)為此輪債市整體利率下降中，長期限債利率降幅較短期限債快，呈現(xiàn)一個利率期限結(jié)構(gòu)平坦化，而較大的利率降幅意味著價格的漲速更快。而十年期債期限較五年期長，對利率變化更為敏感，即使是同樣的利率變化，也會帶來較大的價格波動。”

債市長牛仍可期

截至10月23日，中債國債期貨到期收益率1年期、3年期、5年期和10年期分別報2.4454%、2.7779%、2.8865%和3.04%。市場人士認(rèn)為，當(dāng)前股市下跌后價值凸顯，而債市利率經(jīng)過此輪下行后已接近短期中樞，利率繼續(xù)往下突破需要基本面或?qū)捤烧�策的進(jìn)一步支撐。

10月23日晚間，央行年內(nèi)第三次推出降準(zhǔn)、降息“雙降”措施，決定自2015年10月24日起，將金融機構(gòu)一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個百分點至4.35%；一年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個百分點至1.5%。此舉顯然再次驗證了此前機構(gòu)對貨幣政策將進(jìn)一步寬松的預(yù)期，多數(shù)分析師由此判斷債市長牛仍然值得期待。

中金公司指出，目前宏觀經(jīng)濟層面并無明顯起色，經(jīng)濟企穩(wěn)復(fù)蘇需要更加寬松的政策來支持。因此近期的市場，特別是債券市場之前就在開始反映這種預(yù)期。上周五的“雙降”從時間點上、從操作方式上基本符合市場預(yù)期。

“霜降之前的雙降，有利于債券市場延續(xù)上漲趨勢。但未來仍然有新的催化劑。”國泰君安(21.28 +3.40%,咨詢)首席債券分析師徐寒飛樂觀地表示，降息降準(zhǔn)是為了進(jìn)一步引導(dǎo)金融機構(gòu)降低社會融資成本，以及降低短期流動性成本，對于緩解經(jīng)濟下行，改善企業(yè)微觀績效，提升金融機構(gòu)流動性有一定作用。而放開存款利率上限意味著利率市場化接近完成。

申萬宏源(9.53 +1.71%,咨詢)同時指出，在當(dāng)前全球經(jīng)濟下行及通縮壓力較大的情況下，全球包括中國在內(nèi)的寬松仍在途中，未來預(yù)計有更多的經(jīng)濟體加入再次寬松的大營。對中國而言，未來2-3年經(jīng)濟增速仍將延續(xù)下行走勢，降息、降準(zhǔn)以及其他的寬松政策仍將繼續(xù)出臺，債券市場長�？善�。

不過廣發(fā)證券(15.72 +2.81%,咨詢)認(rèn)為，近期央行收短放長的資金操作，也反映出對債市加杠桿的擔(dān)憂。在資產(chǎn)收益持續(xù)下行趨勢下，適度降低預(yù)期收益，拉長投資期限，可能是適當(dāng)?shù)牟呗赃x擇。

對于中長期利率走勢，胡明哲認(rèn)為，在7%左右的GDP增速水平底線和宏觀經(jīng)濟仍未見底的背景下，中長期利率的長期下行毋庸置疑，但由于市場參與者對于中長期利率下行的過度預(yù)期已經(jīng)反映在國債期貨價格中，需要通過短時間價格下行或者長時間的持續(xù)震蕩來消化這種過度預(yù)期。

具體到操作策略，胡明哲建議，如果投資者是在進(jìn)行國債期貨現(xiàn)貨交易，那么中長期現(xiàn)券可以持續(xù)持有一年甚至更長的時間。如果投資者是在進(jìn)行國債期貨交易，那么在保持少量多單底倉的前提下，目前點位的確不適宜繼續(xù)做多，除非出現(xiàn)明顯的短線做空信號，否則不建議投資者在國債期貨市場進(jìn)行空單投機。

來源：中國證券報