今年，市場人士對整個未來經(jīng)濟的走向分歧很大，有人說是繁榮的頂點，也有人說是新周期。上周四，在杭州舉辦的“期寶”甲醇主題沙龍會上，東方證券(15.16 +1.07%,診股)化工首席分析師趙辰分享了他的看法。在他看來，當前，整個制造業(yè)，尤其是化工行業(yè)正在迎來長周期景氣向上。

價格上漲更多來自市場自身的力量

毋庸置疑，本輪周期復(fù)蘇，宏觀政策在其中起了相當?shù)淖饔茫阂环矫�，通過地產(chǎn)放松和加大基建投資刺激了需求；另一方面，通過環(huán)保、限產(chǎn)等措施關(guān)停了部分產(chǎn)能，限制了供給。

在國家供給側(cè)改革的主導(dǎo)下，大宗商品迎來階段性的上漲，尤其是黑色和有色金屬。但對于化工品來講，趙辰認為，這一輪周期的上漲主體其實是一個市場自發(fā)的力量，供給側(cè)改革不是沒有影響，但它不是一個主導(dǎo)的力量。

“就化工市場而言，其實國企的占比沒有那么高，整體市場的干預(yù)也很少。”趙辰表示，除了上游的大煉化，化工都是以民企為主，因此受地方利益保護而被動維持的僵尸產(chǎn)能很少。而化工同時又是重資產(chǎn)行業(yè)，從12年開始很多子行業(yè)都呈現(xiàn)全行業(yè)虧損，相應(yīng)新增投資也近乎枯竭。

只不過2009年4萬億刺激帶來的遞延產(chǎn)能投放，導(dǎo)致直至2014年才出現(xiàn)產(chǎn)能拐點。如果以維持邊際平衡所需投資增速為10%測算，則14—16年累計去掉了約30%的產(chǎn)能。以14年普遍認為產(chǎn)能過剩40%為準，現(xiàn)在開工率也已恢復(fù)至合理水平。在他看來，價格即使去年不漲，今年也依然會上漲，供給側(cè)改革只是改變了節(jié)奏，而非方向。

他進一步解釋說，化工作為重資產(chǎn)行業(yè)，11年開始凈利率就持續(xù)下滑，長期不盈利必然會導(dǎo)致資本開支和新增產(chǎn)能減少，但需求卻基本穩(wěn)定。因此從15年，行業(yè)供需就已經(jīng)好轉(zhuǎn)，凈利率持續(xù)提升，至少對于民營企業(yè)居多的化工行業(yè)而言，供給側(cè)改革在提出之際就已經(jīng)基本完成了。

實際上，從2014年開始，化工就已出現(xiàn)真正意義上供需拐點。據(jù)了解，早在2014年，化工就已開始了整個持續(xù)的去產(chǎn)能。2011年下半年，化工行業(yè)盈利開始大幅下滑，2012年讓市場人士感覺到行業(yè)冬天的來臨，很多產(chǎn)品基本不盈利，甚至全行業(yè)虧損。它的盈利周期與投產(chǎn)周期還有一個滯后性，數(shù)據(jù)顯示，2012年2013年，化工擴產(chǎn)還比較多，到2014年基本上沒有擴產(chǎn)，2015年2016年整個擴產(chǎn)的速度已經(jīng)到了負值，到了2017年，供給潛力已基本釋放。

據(jù)趙辰介紹，隨著2016年2季度的第一波價格反彈，供給收縮的局面基本被逆轉(zhuǎn)。進入3季度，化工行業(yè)的整體開工率隨著價格逐步提升。尤其是4季度末價格再次高位上漲后，統(tǒng)計的60種價差中有 2/3 都超過了近幾年的均值，甚至還有25%的產(chǎn)品創(chuàng)出了新的歷史峰值。“以當時的盈利測算，基本所有停車產(chǎn)能都可以復(fù)工，而實際情況是4季度的環(huán)比產(chǎn)量也確實有了大幅增長。”他稱。

但值得注意的是，2016年初各行業(yè)名義開工率平均在65%左右，目前則整體恢復(fù)至80%這一合理水平，在趙辰看來，年底名義開工率還將進一步提升至85%左右，未來除非價格暴漲刺激部分高成本產(chǎn)能復(fù)工，否則行業(yè)產(chǎn)能過剩已不明顯。

價格上漲的靜態(tài)周期邏輯很難破壞

從需求端來看，依照歷史規(guī)律，化工需求一般滯后于地產(chǎn)銷量6—9個月，由此推算至少今年下半年化工需求至少是有保障的。在趙辰看來，化工需求和地產(chǎn)銷量并不直接相關(guān)，而是和施工面積相關(guān)。去年至今銷量增速遠高于施工面積，庫存去化非常明顯。未來即使銷量下滑，施工面積還是有望維持穩(wěn)定增長。

過去幾年，需求端最大的問題就在于企業(yè)投資遲遲無法啟動，但隨著今年盈利的改善和負債率的下滑，未來新一輪資本開支有望啟動。這在產(chǎn)能建設(shè)期將為化工行業(yè)帶來增量需求，而化工行業(yè)自身的資本開支重啟預(yù)計在18年中，產(chǎn)能兌現(xiàn)還要更晚，這也意味著本輪以產(chǎn)能收縮為核心邏輯的景氣改善持續(xù)性會在幾年以上。

“2016年供需尚未實現(xiàn)真正意義上的平衡，主要還是靠年初的減產(chǎn)和年底的補庫存實現(xiàn)的供需平衡和價格上漲，但隨著其后開工率的提升，反彈也宣告結(jié)束。但隨著下游需求的持續(xù)改善，已消化了開工率提升帶來的產(chǎn)量增長，且未來幾年都很少有新增產(chǎn)能的投產(chǎn)，因此現(xiàn)有的供需平衡將逐步被打破，進入失衡狀態(tài)，真正意義上的景氣周期正在開始。”趙辰告訴記者，明年市場最為擔心的就是地產(chǎn)新開工增速下滑和下游無法承受目前原材料價格，但就東方證券判斷這兩點并不構(gòu)成破壞周期的邏輯。

首先，2015年地產(chǎn)新開工幾乎零增長，當時化工品需求增速也跌至近幾年的最低點，但還是有5%，再加上替代折舊的資本支出5%，維持供需平衡的資本開支增速還要10%，可是明年投資增速卻很難達到這個水平。這也意味著即使出現(xiàn)市場預(yù)期的地產(chǎn)下滑，供需還是會繼續(xù)緊張。其次，原材料價格雖然大幅上漲，但油價相比14年卻接近腰斬，絕大多數(shù)產(chǎn)品價格還是遠低于14年，也很難認為下游就絕對無法承受，因此靜態(tài)的周期邏輯很難被破壞。

此外，還需注意的是，作為出口大國，我國制造業(yè)已經(jīng)深深嵌入全球經(jīng)濟，外部均衡對國內(nèi)的供需影響也是非常之大。隨著價格持續(xù)上漲，未來在需求端最大的變數(shù)就是出口。在全球聯(lián)動的機制下，國內(nèi)價格最終還是取決于全球供需平衡表，海外價格也會成為未來國內(nèi)漲價的重要制約。

未來化工市場的三點判斷值得關(guān)注

這一輪反彈周期中，化工需求相對變化較小，主要是供給收縮的邏輯。在趙辰看來，后續(xù)價格將趨于穩(wěn)步緩慢上行，價格反彈的主體階段已經(jīng)走完，1季度價格大概率就是年內(nèi)高點，但明年的盈利整體上好于今年，價格有望逐步穩(wěn)定至今年年初水平。后面的行情不太看空，但目前這個位置也不必過分看多，更多的會是一個振蕩走勢，因為現(xiàn)在包含預(yù)期非常多，金九銀十的預(yù)期、環(huán)保的變數(shù)都會對階段性的行情有所影響。

未來行業(yè)整體集中度會有一個提升的過程，石化出口加速，供給側(cè)的進一步收縮，主要是依靠環(huán)保和企業(yè)的兼并重組。從海外經(jīng)驗看，我國集中度提升的空間還非常大，另外中韓關(guān)系緊張，對東亞石化產(chǎn)品供需影響很大。

“這一輪走完后，商品的波動性將會逐漸變小，以后都是龍頭主導(dǎo)。”在趙辰看來，過去幾年的行業(yè)寒冬，倒逼龍頭企業(yè)的技術(shù)能力在大幅提升，盈利的下滑遠小于價格下跌，和落后企業(yè)的差距越來越大。未來價格如果能維持在合理水平，龍頭企業(yè)在新增量中的占比還會大幅提升。行業(yè)龍頭慢慢會越來越集中，但價格漲起來龍頭能不能壓不住利潤，短期會存有過熱的風險。至于未來的投資機會，他認為，國內(nèi)的需求將逐步趨于穩(wěn)定，一帶一路對傳統(tǒng)產(chǎn)品的需求拉動有待觀察，土地流轉(zhuǎn)對地產(chǎn)周期有何影響，也是值得探討。

本來供給側(cè)改革最大的影響就在于環(huán)保核查帶來的部分產(chǎn)能停產(chǎn)，從上半年各產(chǎn)品的產(chǎn)量增速和供需邏輯上看，環(huán)保并沒有帶來產(chǎn)量收縮。本輪環(huán)保真正目的在于調(diào)結(jié)構(gòu)，而非控總量，通過全產(chǎn)業(yè)鏈的優(yōu)勝劣汰提升了國民經(jīng)濟的整體質(zhì)量和制造業(yè)的全球競爭力。

來源：金融界網(wǎng)站